国盛证券：高油价的“灰犀牛”风险显现

2026-05-31 · 建宝优配

炒股就看 金麒麟分析师研报 ，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 每半月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性” 6 大维度，跟踪最新高频变化， 本期为近半月 （ 5.11 —5.24 ） 综述。 核心结论 ： 近半月高频的最大变化是 “ 工业生产回落、海外利率攀升 ” ，背后体现的是高油价对经济、流动性的冲击显性化，也就是我们一直

炒股就看 金麒麟分析师研报 ，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

每半月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性” 6 大维度，跟踪最新高频变化， 本期为近半月 （ 5.11 —5.24 ） 综述。

核心结论 ： 近半月高频的最大变化是 “ 工业生产回落、海外利率攀升 ” ，背后体现的是高油价对经济、流动性的冲击显性化，也就是我们一直提示的高油价的 “ 灰犀牛 ” 风险，具体看：一是霍尔木兹海峡通航量仍处低位，布伦特原油价格持续 “ 破百 ” 运行。受高油价影响，化工、化纤开工率明显回落， PTA 、涤纶长丝开工率分别较去年同期偏低 14.1% 、 10.7% ；航班执飞数量较去年同期偏低 8.7% ；海运运价显著提升。最新消息称美伊接近达成协议，近期霍尔木兹海峡开放可能性提升。二是美欧日国债收益率均快速上行、创多年新高， 10Y 美债收益率突破 4.6% 大关、创 17 个月以来新高， 10 年期日债、英债、德债收益率分别创 1997 年、 2008 年、 2011 年来新高。此外，地产销售延续偏积极的表现： 5 月上中旬地产销售同比延续正增、二手房热度更高， 5 月新房销售同比增 0.7% （ 4 月同比增 3.4% ），二手房销售同比增 17.1% （ 4 月同比增 6% ）。

1、 继续提示： 一季度数据未完 全体现油价走高的影响，二季度才是考验的开始，警惕高油价对经济、市场的进一步冲击 ，紧盯美伊谈判和油价走势；对我国而言，短期重心是 “ 用好用足 ” 既定政策，后续增量政策可期、但节奏 “ 边走边看 ” 。

2、 具体看，近半月（5 ．11—5.24 ） 高 频表现如下：

> 供给： 化 工、化纤行业开工率下降 ，高炉开工率上升 ；

> 需求： 地产销售持续改善，生产复工多数回升 ；

> 价格 ： 油价延续高位，食品价格下跌 ；

> 库存 ： 能源、工业金属库存下降 ；

> 交通物流： 航班执飞回落，航运价格上升 ；

> 流动性 ： 国内资金面边际收敛，海外国债收益率创新高 。

一、 热点追踪： 霍尔木兹海峡通航量持续低迷，油价持续高位 。

> 霍尔木兹海峡通航量仍处低位， 5 月 1 日至 5 月 22 日，霍尔木兹海峡日均通航量为 8.2 艘次（ 4 月为 11.5 艘次），日均油气船通航量为 2.2 艘次（ 4 月为 4.4 艘次），海峡仍处于事实封锁状态。最新消息称美伊接近达成协议，将停火 60 天，逐步开放海峡，并为讨论伊朗核问题奠定框架。

> 即便海峡近期开放，原油价格短期难以大幅下降，市场预期全年布油价格中枢在 94 美元 / 桶左右。冲突爆发前，市场预期全年原油价格中枢约为 70 美元 / 桶；根据最新期货价格，全年原油价格预期为 94 美元 / 桶。

> 全球原油浮动仓储量 ： 霍尔木兹海峡封锁导致原油出口和在途运输严重中断，市场被迫大量消耗海上浮仓及在途库存。截至 5 月 17 日，全球原油浮动储量为 1.08 亿桶，较冲突爆发后最高值减少 4578.7 万桶；中东原油浮动仓储量为 2610.6 万桶，较冲突爆发后最高值减少 4159.9 万桶。

二、供给： 化工、化纤行业开工率下降，高炉开工率上升 。

> 钢铁：近半月，全国 247 家样本高炉开工率环比上升 0.5 个百分点至 83.9% ，弱于季节规律，相比 2025 年同期偏低 0.1 个百分点。

> 煤炭：近半月，焦化企业开工率环比持平前值 70.8% ，弱于季节规律，相比 2025 年、 2019 年同期分别偏高 0.8 、 3.7 个百分点。

> 基建：近半月，石油沥青装置开工率环比回落 1.9 个百分点至 15.5% ；水泥发运率环比上升 0.9 个百分点至 40.7% 。

> 化工化纤：高油价下行业成本提升、利润下降，近半月， PTA 开工率环比下降 2.0 个百分点至 62.0% ，同比偏低 14.1 个百分点；江浙地区涤纶长丝开工率环比下降 2.7 个百分点至 79.5% ，同比偏低 10.7 个百分点。

> 汽车：近半月，汽车半钢胎开工率环比回升 13.9 个百分点至 74.7% ，与五一假期结束后复工有关，强于季节规律，相比 2025 年同期偏低 3.6 个百分点、相比 2019 年同期偏高 9.9 个百分点。

三、需求 ： 地产销售持续改善，生产复工多数回升 。

> 生产复工 ：近半月沿海 8 省发电耗煤环比上升 6.7% ，强于季节规律，相比 2019 年同期偏高 15.9% ；百城土地成交面积绝对值为近年同期最低，相比 2025 年同期偏低 22.3% ，相比 2019 年同期偏低 60.8% ；钢材表需均值环比升 2.4% ，弱于季节规律，其中螺纹钢表需均值环比降 0.9% ，强于季节规律，绝对值均为近年同期最低。

> 线下消费 ：新房、二手房销售走势改善，汽车零售走弱

1 ） 新房 ： 5 月新房销售同比维持正增。 5 月 1 日 -22 日， 30 大中城市商品房日均成交面积 环比 4 月均值降 3.4% ，强于季节规律，同比增 0.7% （ 4 月同比增 3.4% ）；其中：近半月看， 30 大中城市新房日均销售环比 24.8% ，强于近年同期均值，同比升 2% 。

2 ） 二手房 ： 5 月二手房销售同比增幅扩大。 5 月 1 日 -22 日， 18 个重点城市二手房日均成交面积 环比 4 月均值降 14.7% ，弱于季节规律，同比增 17.1% （ 4 月同比增 6% ）；其中：近半月看， 18 个重点城市二手房销售环比增 48.5% ，强于季节规律，同比升 17.9% 。

3 ） 乘用车 ： 5 月 1 日 -5 月 10 日，乘用车日均销售 4.1 万辆，环比升 35.3% ，同比降 20.6% （ 4 月同比降 21.4% ）。

四、价格： 油价延续高位，食品价格下跌 。

> 上游资源品 ： 受美伊和谈预期升温影响，原油价格下跌，铁矿石价格、 LME 铜价上涨。近半月来，南华工业品指数均值环比下跌 0.4% ，同比涨幅为 18.9% 。重点大宗商品中：布伦特原油价格中枢环比下跌 1.8% 至 106.7 美元 / 桶，截至 5 月 22 日，较冲突爆发前上涨 42.85% 。黄骅港 Q5500 动力煤平仓价均值环比上涨 3.0% ，同比涨幅扩大至 34.8% 。焦煤期货结算价近半月均值环比下跌 4.7% ，同比涨幅扩大至 42.2% 。铁矿石期货结算价近半月均值环比上涨 0.8% ，同比涨幅收窄至 6.7% 。 LME 铜现货价近半月均值环比上涨 4% ，同比涨幅扩大至 42.9% 。

> 中游工业品 ：近半月，螺纹钢现货价格环比上涨 1.2% ，同比上涨 4.6% 。水泥价格环比下跌 0.9% 、同比下跌 20.0% 。

> 下游消费品 ：近半月，猪肉、蔬菜价格下跌。其中猪肉价格均值环比下跌 2.2% 至约 14.8 元 / 公斤，同比下跌 28.7% 。蔬菜价格环比下跌 2.7% ，强于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为跌 3.3% ），同比下跌 2.4% 。

五、库存 ： 能源、工业金属库存下降 。

> 能源：近半月，沿海 8 省电厂存煤环比上升 4.5% ，同比上升 1.0% 、相比 2019 年同期偏高 25.1% 。全美原油及石油产品库存环比下降 3260.5 万桶，绝对值为 16.0 亿桶，为近 13 个月来的最低水平。

> 金属：近半月，钢材库存环比降 6.0% 、电解铝库存环比降 2.6% 。

> 建材：沥青库存环比降 3.6% ，同比降 11.7% 。水泥库容比均值环比上升 1.4 个百分点至 67.4% ，相比 2025 年同期偏高 4.7 个百分点。

六、 交 通物 流： 航班执飞回落，航运价格上升 。

> 人员流动：美伊冲突导致油价上涨，航班执飞数量明显回落。近半月，航班执飞数量环比回落 10.2% ，弱于季节规律，同比偏低 8.7% 。 10 个重点城市地铁客运人数环比下降 3.6% ，弱于季节规律，同比偏高 1.6% 。

> 出口运价：近半月，波罗的海干散货指数环比升 9.4% ，同比升 132.5% ；中国出口集装箱运价指数环比升 1.9% ，同比升 17.4% 。

七、流动性跟踪： 国内资金面边际收敛，海外国债收益率创新高 。

> 货币市场流动性 ：央行由主动回笼流动性转为适度呵护对冲， 5 月 15 日央行通过 6M 买断式逆回购继续回笼多余流动性，实现货币净回笼 5000 亿元 ； 后期为对冲税期 + 政府债发行 + 跨月带来的资金缺口，央行通过 OMO 实现货币净投放 2510 亿元，同时将在 5 月 25 日通过 MLF 实现货币净投放 1000 亿元。近半月货币市场利率先下后上，资金面边际收敛。货币市场利率持续位于政策利率下方， D R007 、 R007 和 Shibor （ 1 周）中枢分别环比下行 2.9bp 、 1.9bp 、 3.1bp 至 1.363% 、 1.383% 、 1.365% 。 R007 、 DR007 利差上行 1.0 个 bp ，仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显。 3 月期 AAA 、 AA+ 同业存单到期收益率环比均下行 1.6bp 。

> 债券市场流动性 ：近半月，利率债合计发行 15356.2 亿元，环比上期多发 8743.6 亿元。具体看：国债发行 9400 亿元，环比多发 5599.8 亿元。地方政府债发行 3276.2 亿元，环比多发 1293.8 亿元，其中：地方专项债发行 590 亿元；年初以来累计发行 14928.4 亿元，按照 44000 亿元的额度计算，发行进度 34% ，快于 2025 年同期。政策性银行债发行 2680 亿元，环比多发 1850 亿元。国债利率长端上行、短端下行。其中： 10Y 国债到期收益率中枢环比下行 0.9bp ， 1Y 国债到期收益率中枢环比上行 2.4bp ，分别收于 1.752% 、 1.175% 。

> 汇率 & 海外市场 ：美伊谈判未有显著进展，高油价推升全球通胀预期，多国加息预期升温，美欧日国债收益率均创新高，美元指数走高。近半月，美元指数中枢环比上行 0.5% ，收于 99.335； 美元兑离岸人民币汇率中枢下降 0.4% ，多数时间位于 6.8 下方、走势偏震荡。 10 年期美债收益率中枢环比上行 18bp ，最高升至 4.67% ，创 17 个月以来新高；德、法、意、英、日国债收益率均快速上行，其中 10 年期日债、英债、德债收益率分别创 1997 年、 2008 年、 2011 年来新高。

风险提示： 政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

一、热点追踪： 霍尔木兹海峡通航量仍处低位，油价高位运行

霍尔木兹海峡通航量仍处低位，最新消息称美伊接近达成协议，将逐步开放海峡，并为讨论伊朗核问题奠定框架。 5 月 1 日至 5 月 22 日，霍尔木兹海峡日均通航量为 8.2 艘次（ 4 月为 11.5 艘次），日均油气船通航量为 2.2 艘次（ 4 月为 4.4 艘次），当前通航规模持续低位，海峡仍处于事实封锁状态。 5 月 23 日，伊朗消息称：双方目前正处于谅解备忘录的最终敲定阶段；美国消息称：美伊双方即将达成协议，停火再延长 60 天，期间霍尔木兹海峡重新开放，伊朗可以自由出售石油，双方将就伊朗核计划展开谈判。

即便海峡近期开放，原油价格短期难以大幅下降，市场预期全年布油价格中枢在 94 美元 / 桶左右。 冲突爆发前，市场预期全年原油价格中枢约为 70 美元 / 桶；冲突爆发后，市场预期全年原油价格中枢将升至 90 美元 / 桶；近期谈判进展缓慢，全年原油价格预期上升至 94 美元 / 桶。

全球原油浮动仓储量回落。 霍尔木兹海峡封锁导致原油出口和在途运输严重中断，全球供应锐减，市场被迫大量消耗海上浮仓及在途库存。截至 5 月 17 日，全球原油浮动储量为 1.08 亿桶，较冲突爆发后最高值减少 4578.7 万桶；其中中东原油浮动仓储量为 2610.6 万桶，较冲突爆发后最高值减少 4159.9 万桶。

二、供给： 化工、化纤行业开工率下降，高炉开工率上升

钢铁开工率上升，基建开工率走势分化。 近半月来，全国 247 家样本高炉开工率均值环比上升 0.5 个百分点至 83.9% ，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为上升 1.0 个百分点），相比 2025 年同期偏低 0.1 个百分点、相比 2019 年同期偏高 0.6 个百分点。焦化企业开工率均值环比持平前值 70.8% ，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为上升 1.6 个百分点），相比 2025 年、 2019 年同期分别偏高 0.8 、 3.7 个百分点。石油沥青装置开工率均值环比回落 1.9 个百分点至 15.5% ，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为下降 0.2 个百分点），绝对值仍为近年同期最低，相比 2025 年、 2019 年同期分别偏低 17.2 、 26.8 个百分点。水泥发运率均值环比上升 0.9 个百分点至 40.7% ，强于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为上升 0.3 个百分点），相比 2025 年、 2019 年同期分别偏低 0.3 、 35.9 个百分点。

受高油价影响，化工、化纤行业开工率大幅下降。 近半月来， PTA 开工率均值环比下降 2.0 个百分点至 62.0% ，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为上升 0.7 个百分点 ），相比 2025 年同期偏低 14.1 个百分点、相比 2019 年同期偏低 25.2 个百分点。江浙地区涤纶长丝开工均值环比下降 2.7 个百分点至 79.5% ，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为下降 1.2 个百分点 ），相比 2025 年、 2019 年同期分别偏低 10.7 、 14.9 个百分点，可能与高油价下行业成本提升、利润下降有关。

汽车开工率有所回升。 近半月来，汽车半钢胎开工率均值环比回升 13.9 个百分点至 74.7% ，与五一假期结束后复工有关，强于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为上升 8.4 个百分点 ），相比 2025 年同期偏低 3.6 个百分点、相比 2019 年同期偏高 9.9 个百分点。

三、需求： 地产销售持续改善，生产复工多数回升

1．生产复工： 发电耗煤回升，钢材表需回升，土地成交偏弱

沿海 8 省发电耗煤环比回升，强于季节规律。 近半月沿海 8 省发电耗煤环比上升 6.7% ，强于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为升 3.3% ），相比 2019 年同期偏高 15.9% 。

百城土地成交面积仍为近年同期最低。 近半月， 百城土地成交面积均值环比回升 8.4% ，强于季节规律（ 2020-2025 年同期均值为降 2.3% ），绝对值仍为近年同期最低， 相比 2025 年同期偏低 22.3% ，相比 2019 年同期偏低 60.8% 。

钢材表需环比回升、弱于季节规律，绝对值仍为近年同期最低。 近半月，钢材表需均值环比增 2.4% 至 896.1 万吨，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期环比均值为增 3.4% ），绝对值仍为近年同期最低，相比 2025 年、 2019 年同期分别偏低 1.4% 、 19.8% 。其中：螺纹钢表需均值环比回落 0.9% ，强于季节规律（ 2019-2025 年同期环比均值为 -4.0% ），绝对值仍为近年同期最低，相比 2025 年、 2019 年同期分别偏低 4.6% 、 40.0% 。

4 月挖机销售环比强于季节规律，同比为正增。 4 月挖掘机月均销量 2.9 万台，环比 3 月均值下降 23.1% ，强于季节规律（ 2020-2025 年同期均值为 -26.6% ），同比增 29.8% 。 4 月重卡月均销量 11.7 万辆，环比 3 月均值减少 15.8% ，弱于季节规律（ 2020-2025 年同期均值为降 13.0% ），同比增 33.4% 。

2． 线下消费： 新房、二手房销售走势改善，汽车零售走弱

5 月新房销售同比维持正增。 5 月 1 日 -22 日， 30 大中城市商品房日均成交面积录得 22.7 万 ㎡ ，环比 4 月均值降 3.4% ，强于季节规律（ 2018-2025 年同期环比均值为 -3.6% ），同比增 0.7% （ 4 月同比增 3.4% ）；其中： 近半月看， 30 大中城市新房日均销售环比增 24.8% ，强于近年同期均值（ 2018-2025 年同期均值为增 18.2% ），同比增 2% 。

5 月二手房销售同比增幅扩大。 5 月 1 日 -22 日 ， 18 个 重点城 市二手房日均成交面积录得 24.1 万 ㎡ ， 环比 4 月同期均值降 14.7% ，弱于季节规律（ 2018-2025 年同期环比均值为降 11.3% ），同比增 17.1% （ 4 月同比增 6.0% ）；其中： 近半月看， 18 个重点城市二手房销售环比增 48.5% ，强于季节规律（ 2018-2025 年同期环比均值为升 32.2% ），同比升 17.9% 。

近半月乘用车销售环比上升，同比降幅仍阔。 据乘联会， 5 月 1 日 -5 月 10 日，乘用车日均销售 4.1 万辆，环比增 35.3% ，同比降 20.6% （ 4 月同比降 21.4% ）。

近半月观影人次环比回升、强于季节规律。 近半月，全国日均观影人次为 258.4 万人次，环比升 25.4% ，强于季节规律 （ 2019-2025 年同期环比均值为降 42.4% ）， 同比增 204.1% 。

四、价格：油价延续高位，食品价格下跌

上游资源品 ：受美伊和谈预期升温影响，原油价格下跌，铁矿石价格、 LME 铜价上涨。近半月来，南华工业品指数均值环比下降 0.4% ，同比涨幅为 18.9% 。重点大宗商品中：布伦特原油价格中枢环比下跌 1.8% 至 106.7 美元 / 桶，同比涨幅收窄至 63.7% ，截至 5 月 22 日，较冲突爆发以来上涨 42.85% 。黄骅港 Q5500 动力煤平仓价均值环比上涨 3.0% ，同比涨幅扩大至 34.8% 。焦煤期货（连续合约）结算价近半月均值环比下跌 4.7% ，同比涨幅扩大至 42.2% 。铁矿石期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨 0.8% ，同比涨幅收窄至 6.7% 。 LME 铜现货价近半月均值环比上涨 4.0% ，同比涨幅扩大至 42.9% 。

中游工业品 ：螺纹钢价格上涨，水泥价格下跌。近半月来，螺纹钢现货价格均值环比回升 1.2% ， 同比 上涨 4.6% 。水泥价格均值环比下跌 0.9% 、 同比下跌 20.0 % 。

下游消费品 ：猪肉、蔬菜价格均下跌。近半月来，猪肉价格均值环比下跌 2.2% 至约 14.8 元 / 公斤， 同比 下跌 28.7% 。蔬菜价格环比下跌 2.7% ，强于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为跌 3.3% ），同比下跌 2.4% 。

沿海 8 省电厂存煤上升，全美石油库存降至近 13 个月来最低。 近半月来，沿海 8 省电厂存煤均值环比上升 4.5% ，相比 2025 年、 2019 年同期分别偏高 1.0% 、 25.1% 。截至 2026 年 5 月 15 日，全美原油及石油产品库存环比下降 3260.5 万桶，绝对值为 16.0 亿桶，为近 13 个月来的最低水平。

钢材、电解铝库存均减少。 近半月来，钢材库存环比降 6.0% ，同比增 14.0% 。电解铝库存环比降 2.6% ，同比增 146.4% 。

沥青库存环比下降，水泥库容比有所上升。 近半月，沥青库存（厂库 + 社库）环比降 3.6% ，同比降 11.7% 。水泥库容比均值环比上升 1.4 个百分点至 67.4% ，相比 2025 年同期偏高 4.7 个百分点。

六、交通物流：航班执飞回落，航运价格上升

人员流动：美伊冲突导致油价上涨， 航班执飞数量明显回落。 近半月，航班执飞数量环比回落 10.2% ，弱于季节规律（ 2019-2025 年同期均值为升 2.0% ），相比 2025 年同期偏低 8.7% 。 10 个重点城市地铁客运人数环比下降 3.6% ，弱于季节规律（ 2021-2025 年同期均值为降 1.3% ），相比 2025 年同期偏高 1.6% 。

出口运价： BDI 指数、 CCFI 指数均上涨。 近半月来，波罗的海干散货指数（ BDI ）环比上升 9.4% ，相比 2025 年同期偏高 132.5% 。中国出口集装箱运价指数（ CCFI ）环比上升 1.9% ，相比 2025 年同期偏高 17.4% 。

七、流动性跟踪 ： 国内资金面边际收敛，海外国债收益率创新高

流动性投放 ： 近半月央行由主动回笼流动性转为适度呵护对冲，具体看 ：5 月 15 日央行通过 6M 买断式逆回购继续回笼多余流动性，实现货币净回笼 5000 亿元 ； 后期为对冲税期 + 政府债发行 + 跨月带来的资金缺口，央行通过 OMO 实现货币净投放 2510 亿元，同时将在 5 月 25 日通过 MLF 实现货币净投放 1000 亿元。

货币市场利率 ： 近半月货币市场利率先下后上，资金面边际收敛。近半月来， DR007 、 R007 和 Shibor （1 周 ） 中枢分别环比下行 2.9bp 、 1.9bp 、 3.1bp 至 1.363% 、 1.383% 、 1.365% ，但近一周资金面边际收敛，货币市场利率上行。 R007 、 DR007 利差上行 1.0 个 bp ，仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显。同业存单到期收益率中枢环比下行， 3 月期 AAA 、 AA+ 同业存单到期收益率环比均下行 1.6bp 。

整体看，继续提示： 2026 年货币宽松仍是大方向，但在常规货币政策空间收窄、防资金空转、银行息差等约束下，央行总量宽松会更加谨慎，基本面是核心考量，结构性宽松的优先级可能进一步提升。

一级市场 ：近半月来，利率债合计发行 15356.2 亿元，环比上期多发 8743.6 亿元。具体看：国债发行 9400 亿元，环比多发 5599.8 亿元。地方政府债发行 3276.2 亿元，环比多发 1293.8 亿元，其中：地方专项债发行 590 亿元；年初以来累计发行 14928.4 亿元，按照 44000 亿元的额度计算，发行进度 33.9% ，快于 2025 年同期。政策性银行债发行 2680 亿元，环比多发 1850 亿元。

二级市场 ：近半月来，国债利率长端上行、短端下行。其中： 10Y 国债到期收益率中枢环比下行 0.9bp ， 1Y 国债到期收益率中枢环比上行 2.4bp ，分别收于 1.752% 、 1.175% 。

美伊谈判未有显著进展，高油价推升全球通胀预期，多国加息预期升温，美欧日国债收益率均创新高，美元指数走高。近半月，美元指数中枢环比上行 0.5% ，收于 99.335； 美元兑离岸人民币汇率中枢下降 0.4% ，多数时间位于 6.8 下方、走势偏震荡。 10 年期美债收益率中枢环比上行 18bp ，最高升至 4.67% ，创 17 个月以来新高 ； 德、法、意、英、日国债收益率均快速上行，其中 10 年期日债、英债、德债收益率分别创 1997 年、 2008 年、 2011 年来新高。中美利差（中国 - 美国）倒挂幅度扩大 15.4bp 、收于 281bp 。

风险提示： 政策力度、外部环境 、地缘博弈 等超预期变化。